雷达财经IPO掘金出品 文|李亦辉 编|深海
资本市场接连“吃鸡”，在紫燕百味鸡刚刚过会之际，另一家卤味企业德州扒鸡也吹响了上市的号角。
近日，证监会网站显示，山东德州扒鸡股份有限公司（下称“德州扒鸡”）预披露了招股书，计划募资规模7.58亿元用于扩产和品牌升级等项目，拟在沪市主板上市。
作为一家百年老字号，德州扒鸡有着“中华第一鸡”的美誉，但同时也有着渠道和品类受限等老字号的通病。以2021年数据为例，华东市场（主要是山东）带来的营收占据公司了全年营收的80%以上，且产品品类较为单一，主要产品扒鸡销售占比在6成以上。
除了上述两大难题外，德州扒鸡还曾出现食品安全问题，包括供应商检出氯霉素，子公司销售产品不符国标，产品屡遭消费者投诉等。
从股权结构来看，德州扒鸡具有明显的家族色彩，创始人崔贵海家族有着绝对控股权，且在IPO之前有突击分红之嫌，崔贵海家族借此套现约1.44亿元。在此过程中，知名投资机构天图资本也减持套现近7900万元。
有食品行业研究人士认为，从市场空间及发展上看，德州扒鸡无论收入规模还是门店数量、产品品类、消费场景等方面，都不及“卤味三巨头”绝味食品、周黑鸭和煌上煌，未来想象空间有限。
面临地域和品类的双重限制
据官网介绍，作为美食的德州扒鸡始于1692年，距今已有300余年的历史。早在清乾隆年间，德州扒鸡就被列为山东贡品送入宫中供皇室享用，曾被康熙御封“神州一奇”，素有“中华第一鸡”之称。
发展到上世纪七八十年代，火车成为人们的主要交通工具，旅途动辄超过20个小时的绿皮火车上，德州扒鸡凭借独特风味以及“御供美食”等名头，在火车食品销售中逐渐走俏。
不过时至今日，高铁线路增加，人们的旅途时间大为缩短，德州扒鸡过去在火车上的消费场景逐渐消失。
“高铁销售已经无法跟绿皮车时代相提并论，现在高铁上的德州扒鸡基本变成了一种宣传和营销渠道。”德州扒鸡品质总监张庆永曾在接受媒体采访时表示。
再加上固守德州等市场，使得德州扒鸡近年增长乏力。据招股书，2019年-2021年，德州扒鸡的营业收入分别为6.87亿元、6.82亿元、7.2亿元，增幅仅分别为-0.78%、5.62%。
按产品销售区域划分，包括山东、福建、江西、上海、江苏、安徽、浙江在内的华东地区，在2019年-2021年的收入占比依次为84.25%、82.27%和80.69%。
这说明，作为产自德州的特色食品，德州扒鸡仍然具有鲜明的区域特征，尚未打开全国市场。
根据招股书，截至2021年年底，德州扒鸡门店数量为553家，其中直营店85家，加盟店463家。上述所有门店也主要集中在山东省和京津冀区域，在南方市场鲜有布局。
相比较，绝味食品在2021年已经拥有各类门店13714家，年销售额65.49亿元；周黑鸭的门店数量则达到1755家，年销售额21.81亿元。规模和门店均远超德州扒鸡。
招股书中，德州扒鸡坦言，公司面临的主要财务困难是，公司产品销售目前仍以山东德州及周边地区为主，虽然在北京、青岛等城市设立了直营店或销售机构，并打算持续向全国推广产品，但受产能和资金的限制，公司辐射全国的战略目标进展缓慢。
因此，公司需要开拓更多市场来发展业务，但目前融资手段较为单一，融资规模有限，如果仅依靠本公司自身积累及间接融资，将很难满足公司发展的需要。
这里面也有客观的原因。据招股书，公司鲜扒鸡等产品保质期仅为 2-7 天，导致产品销售覆盖半径较短，目前只能覆盖山东及京津冀周边省份，产品销售半径限制已经成为制约公司未来营业水平持续增长的主要瓶颈。
除了地域依赖之外，德州扒鸡的品类也相对单一。产品分为扒鸡、肉副食品、超市等类型，其中扒鸡类仍是主要收入来源。2021年，上述三类产品收入占比分别为66.80%、11.41%和17.57%。
为摆脱品类单一的劣势，2019年，德州扒鸡推出了子品牌鲁小吉，主打虎皮凤爪、蜜汁鸡腿、蜜汁鸡胗等卤味零食。
不过多品类策略似乎未激起太大水花。据公开报道，2020年，鲁小吉系列产品实现销售2000万元，离当初定下3年做到5亿元规模的目标有较大差距。
第一大客户仅成立3年，公司负债率攀升
招股书显示，报告期内，德州扒鸡前五大客户销售收入占比分别为6.65%、7.62%和8.85%，占比并不高。
但值得关注的是，天眼查显示，2021年为德州扒鸡第一大客户的德州沐特商贸有限公司（下称“德州沐特”），成立时间为2019年1月份，经营范围为食品、酒水饮料、乳制品、办公用品、办公设备销售、卷烟零售、企业营销策划，并不包含肉制品。
而2019年1月8日成立时，公司注册为100万元，由一名自然人100%持股。2020年9月，德州沐特注册资本增加至800万元，并且经营范围增加了鲜肉零售、食品经营（销售预包装食品）和餐饮服务等项目。
但就是在2019年成立当年，德州沐特已成为德州扒鸡第四大客户，当年销售金额862万元，占比1.25%，主要销售产品为扒鸡类产品、肉副食品类产品。
接下来的2020年和2021年，德州沐特分别为德州扒鸡第3和第1大客户，依次为其贡献了1025.65万元和1853.89万元的销售额。且截至报告期末，德州沐特的应收账款余额为134.26，为公司应收账款第五大客户。
德州扒鸡另一个值得关注的点是，公司较高的资产负债率。
据招股书，2019年至2021年，公司的资产负债率分别为38.74%、52.13%、56.44%，远超同行可比公司的平均值。
相比之下，同期同行可比公司的资产负债率平均水平仅为19.89%、24.92%、26.89%。
对此，德州扒鸡解释为，同行业可比公司均为上市公司，从资本市场上募集过资金，公司作为非上市公司，筹资渠道仅限于银行贷款融资，导致资产负债率相比同行业较高。
2019年-2021年，德州扒鸡的非流动负债分别为0.45亿元、3.40亿元和3.86亿元，占总负债的比例分别为15.26%、62.26%和58.97%。2020年非流动金额猛增了2.95亿元，德州扒鸡解释主要是新增了长期借款及收到政府补助款项所致。
此外，报告期各期末，公司短期借款余额分别为1亿元、5006.19万元和7508.81万元，占同期流动负债的比例分别为 40.43%、24.31%和 27.95%；对应各期末公司现金及现金等价物余额分别为4299.15万元、1.1亿元和1.88亿元。
IPO前大笔分红，实控人关联企业低价入股
德州扒鸡公司前身始建于1953年，彼时名为德州市食品公司，是一家以生产经营“德州扒鸡”为主的禽类熟食制品生产企业。
1998年，经过私有化改革后成为山东德州扒鸡集团有限公司，并注册了德州扒鸡等商标，将地域特产锁定为公司品牌。2010年推动股份制改革，当年8月扒鸡集团发起设立了现在的德州扒鸡。
在上述发展过程中，德州扒鸡经历了15次股权转让，其身份也从全民所有制企业，转变为目前的家族性企业。
招股书显示， 德州扒鸡实际控制人为崔贵海家族。崔贵海与儿子崔宸、妻子陈晓静合计控制德州扒鸡60.06%的表决权股份。其中，1996年，崔贵海就进入改制前的扒鸡总公司工作，2010年至今任德州扒鸡董事长。
近些年，德州扒鸡在负债率逐年攀升的情况下，对于分红却毫不吝啬。
据招股书披露，最近三年德州扒鸡各年度依次分红0.83亿元、0.25亿元和1.32亿元，三年累计分红2.4亿元。
而报告期内，德州扒鸡三年的净利润合计为3.36亿元，这意味上述分红分走了净利润的71%。按照股权结构计算，分红的1.44亿元进了实控人崔贵海家族的腰包。
此外，在上市前夕，有德州扒鸡投资者套现减持，实控人关联企业低价突击入股的情形。
2012年底，天津天图和深圳天图从原股东胡振强、崔贵海处以8.75元/股的价格分别受让855万股、95万股德州扒鸡股份，持股比例分别为10.69%和1.19%，分列第二和第六大股东。
2020年12月至2021年3月，天津天图和深圳天图分别将427.50万股、35.16万股股份以17元/股的价格转让给国寿投资。
公开资料显示，天图资本是一家专注于消费品领域的投资机构，投资案例包括周黑鸭、茶颜悦色等品牌。但就在德州扒鸡2020年7月份与国泰君安签订首次公开发行股票并上市辅导协议后，套现了近7900万元。
2021年12月，德州扒鸡第四次增加注册资本，一家名为德州市海泰股权投资合伙企业（有限合伙）的第三方，以 5 元/股的价格增资成为德州扒鸡持股2.22%的股东。
天眼查显示，德州海泰由德州扒鸡实控人之一的崔宸持股19%。而且5元/股的入股价格，远低于年初天图资本17元/股的转让价格。
曾涉食品安全问题
最后，德州扒鸡的食品安全问题也不容忽视。
在2019年12月山东省市场监管局的检测中，山东荣华食品集团有限公司生产的1批次鲜鸡心中检出氯霉素。
氯霉素是一种杀菌剂，人体长期大量食用氯霉素残留食品，可能导致消化机能紊乱。根据农业部规定，氯霉素在所有食品动物中不得检出。
据招股书披露，2019年和2021年里，德州扒鸡分别从山东荣华食品集团有限公司采购了872.37万元和872.24万元的鸡副品，为公司的前5大供应商之一。
今年3月，在山东省市场监督管理局的监督抽检中，作为德州扒鸡的全资子公司，德州扒鸡超市有限公司三八中路店销售的即食海蜇头，菌落总数不符合食品安全国家标准规定。
在黑猫投诉平台上，也有部分消费投诉德州扒鸡“在保质期内变质变味”“涨袋发臭”“有异物”等情形。
在食品产业分析师朱丹蓬也看来，随着国民生活品质的提升，任何品牌出现食品安全问题，都有可能在一定程度上，导致一场品牌危机。
