导读：

投资项目退出是私募股权投资基金整个业务运作的重要环节，需要完善我国私募股权投资基金市场退出机制，促进行业长期健康发展

作者｜肖星 李诗林「清华大学全球私募股权研究院，肖星系院长、清华大学经济管理学院教授、会计系主任」

文章｜《中国金融》2023年第2期

私募股权投资基金发挥着为创新企业成长提供金融支持的重要作用，是我国科技创新体系的重要组成部分。经过三十多年发展，我国已发展成为全球仅次于美国的第二大私募股权投资市场。从私募股权投资基金的商业模式看，投资项目退出是私募股权投资基金整个业务运作的重要环节，私募股权投资行业需要形成“资金募集→投资→企业价值增值→项目退出→再募集”的良性循环机制，从长期看，只有资本增值退出额高于资本投入额或基本相当，才能维持行业长期健康发展。长期以来，我国私募股权基金退出渠道有限，一直面临着退出难的问题。

近年来我国私募股权投资市场项目投资及退出概况

据清科私募通数据库统计，2012～2021年，全行业投资案例总数约为14.95万例，退出案例数仅约2.43万例（统计口径仅包含对企业运营总部在中国境内的投资案例及退出案例，与下文中国证券投资基金业协会数据统计口径不完全一致）。考虑到投资项目从投资到退出有一定的投资期限，假设所有投资项目在4年以后才开始退出，如此估算，2012～2017年投资案例7.3万例，而2016～2021年共退出1.94万例，退出比例大致为26.5%。此外，根据中国证券投资基金业协会的统计，截至2021年末，存续股权投资基金及创业投资基金规模为13.14万亿元，在投项目数为11.66万个，在投本金为7.97万亿元；累计退出项目3.56万个，项目退出比例约为25.6%；退出金额3.11万亿元，资本退出比例约为39%；2021年新增投资项目数2.99万个，新增投资金额1.58亿元，新增退出项目数1.26万个，退出金额9527亿元。这些数据表明，2021年当年退出项目数与投资项目数比例约为42%，资本退出与资本投入之比约为60%，上述两个指标较历史总体状况明显改善，但仍未实现资本退出高于资本投入的良性循环状态。从国际比较来看，美国风险投资协会（NVCA）数据显示，2012～2021年，美国风险投资市场项目退出比例约为9.8%，该指标明显低于我国；资本退出与资本投入之比为167%，平均项目投资期限约为6年，均显著高于我国，呈现出投资风险较高、投资期限较长但整体资本退出金额高于资本投入的增值良性循环的典型特征（由于我国私募股权投资基金市场的主体是以未上市企业股权为投资对象的广义风险投资基金，并购基金相对不发达，故此处主要与美国风险投资基金的相关指标进行比较）。

从退出方式看，清科私募通数据显示，2012～2021年我国所发生的2.43万个退出案例的平均投资期限约为3.4年，主要包括IPO上市、股权转让、并购、回购、借壳上市、清算及其他方式。其中，IPO上市是最主要的退出方式，所占比例接近50%；其次是股权转让与并购，所占比例分别为22.8%与16.5%。

数据显示，自2019年以来，受益于上海科创板的设立、注册制的实施以及北京证券交易所的设立，IPO上市退出案例数稳步上升，已成为我国私募股权基金投资退出的主要方式。股权转让紧随其后，成为除IPO上市退出以外的主要退出方式，而并购及回购两种方式退出案例数近几年没有明显增长，特别是并购退出数量自2017年以来一直处于下降趋势，2021年仅有200余例。

上述分析表明，我国私募股权投资基金每年退出金额远小于投资金额，退出形势整体不乐观。由于大量的投资项目无法顺利退出，资本退出金额长期大幅小于资本投入金额，导致风险资本无法形成资本增值的良性循环机制。此外，退出渠道过分依赖IPO上市退出，并购退出等其他渠道作用发挥有限，我国私募股权投资基金项目退出情况高度依赖于资本市场IPO承载能力。

（责任编辑 刘宏振）