雷达财经出品 文|李亦辉 编|深海
一则突发消息，让股价大跌的药明康德登上了微博热搜，网友戏称“要命康德”。
9月13日，药明系企业股价跳水，港股药明生物跌超20%，药明康德跌超15%；A股药明康德午后跌停，收盘报76.35元/股，总市值2260亿元。
消息面上，据媒体报道，美酝酿生物制造法案，启动一项国家生物技术和生物制造倡议，减少对于外部的依赖。
投资者担心，依赖于海外市场的CXO（医药外包）企业，供需关系因此可能受到限制。财报显示，2022年上半年，药明康德境外业务营收占比超过80%。
实际上，这则消息之外，CXO产业本身也面临创新药市场收缩、产能过剩等诸多隐忧。年初以来，东方财富CRO板块跌幅为24%，其中药明康德A股累计跌幅超过35%，市值蒸发超过1200亿元。
业绩方面，作为行业龙头，药明康德的新药研发服务收入出现下滑，毛利率更是连续4年下降，目前利润率水平已掉至行业中游。
另外，在资本支出不断上升的情况下，公司不断在二级市场融资，据统计自2018年药明康德在A股和H股上市以后，共募资约270亿元。与此同时，公司股东却拉开减持帷幕，其中一位原始股东因违规减持收到证监会2亿元罚单。
CXO概念不香了？机构认为短期估值承压
节后首个交易日，医药板块CRO赛道出现大幅调整。
市场普遍认为，这与一则利空消息有关。多家媒体报道称，美相关领导近日签署了一项鼓励该国生物技术生产和研究的行政命令。该命令旨在促进制药业以及农业、塑料和能源等行业的制造。
对此，药明康德回应称，公司也关注到上述信息，公司业务和运营一切正常。另一CXO概念股博腾股份表示，目前行政命令还没有更多实施细则，至少短期内没有看到对公司业务有实质性影响。
中金公司解读认为，CXO短期受限海外供应链与供需关系限制，静待催化因素。
该机构指出，CXO板块仍受限于：海外供应链中断担心；明后年行业是否仍然供不应求受到质疑，短期估值仍受到一定压制。
中金公司表示，中长期看，板块的反转仍需进一步确认明年订单需求与扩产预期，期待行业及重点公司在Q4有进一步相关新增信息公布。
另据上海证券报，另一CXO行业龙头凯莱英收购美国公司Snapdragon Chemistry的计划落空。据悉，Snapdragon是一家为医药行业公司提供行业领先的连续性反应技术以及早期化学工艺开发服务的美国化学技术公司，本次收购将推动凯莱英在美国业务的进一步发展。
过去两年，我国药企创新热情高涨，带动上游医药外包行业保持高景气度。数据显示，截至8月30日，A股已有29家CXO（医药外包服务，包括CDMO和CRO）上市公司发布半年报，21家净利润同比增长，占比超七成。
不过在二级市场上，相关公司的股价表现却与业绩出现背离。东方财富CRO板块年初至今下跌为24.04%，跌幅远超同期沪深300指数。
对此，有分析指出，自去年7月份国家药品监督管理局药品审评中心（下称“药审中心”）强调药物研发要以临床价值为导向之后，创新药开始“挤泡沫”，行业投融资减少，不少创新药企业艰难求生，市场出现萎缩，投资者担忧这可能殃及上游CXO企业的景气反转。
药审中心发布的《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》强调，从确定研发方向到开展临床试验，都应贯彻以临床需求为核心的理念，开展以临床价值为导向的抗肿瘤药物研发。该意见稿旨在避免企业扎堆式、同质化的创新研发，对企业创新研发的有效性及创新性提出了更高的要求。
在此背景下，药物审批节奏出现放缓。2022年上半年生物药获批数量同比增长16%，增速放缓，化药新药同比增长为-4%。
从数据统计来看，生物医药行业的融资也遇冷。据医药魔方InvestGO数据库统计，上半年一级市场投融资事件数同比降低46.7%，环比降低45.9%；IPO事件数同比降低45.5%，环比降低55.2%；二级市场再融资事件数，同比减少57.8%，环比减少29.6%。
融资遇冷的连锁反应就是，目前市场上已经出现Biotech（生物科技）企业因资金原因砍掉研发管线的现象。今年6月，三叶草生物拟暂停对三项非新冠药物在研管线的投资；沃森生物同期也宣布终止重组EV71疫苗研发。
另外，CXO行业正涌入一批原料药企或Biotech企业，引发对CXO行业未来产能过剩的担忧。
其中，九洲药业收购杭州TEVA，以快速提升公司CXO业务的承接能力；普洛药业转型CXO和制剂业务，今年二季度末在建工程为10.17亿元，同比增长272.1%；美诺华定增大力发展CXO业务，定增项目将分步投产，预计产能3700多吨。
森瑞投资研究总监何山认为，CXO产能过剩，特别是CMO/CDMO的过剩将是行业需要直面的问题，未来在供给端的改革不可避免，最终市场集中度将进一步提高，综合竞争力强的头部公司才能撑到最后。
新药研发服务收入下滑，毛利率四连降
7月26日，药明康德晒出了2022年上半年成绩单。
财报显示，上半年公司营收177.56亿元，同比增长68.52%，归母净利润46.36亿元，同比增长73.3%，延续高增长态势。
即便在受疫情影响的二季度，公司单季仍实现营收92.8亿元，同比增长66.2%；归母净利润29.9亿元，同比增长154.6%。
2022年上半年，药明康德的海外收入占比为82.12%，为公司的主要收入来源。
其中，来自美国客户收入119.09亿元，同比增长104%；来自中国客户收入31.75亿元，同比增长27%；来自欧洲客户收入18.53亿元，同比增长24%；来自其他地区客户收入8.19亿元，同比增长15%。
从营收结构来看，药明康德有五大业务板块，包括化学业务、测试业务、生物学业务、细胞及基因疗法和国内新药研发服务部。
化学业务目前是公司营收主力，2022年上半年收入为129.74亿元，同比增长101.9%，在五大业务中增速为最快。如果剔除新冠商业化项目等增量，该板块收入同比增长36.8%。
值得注意的是，随着未来新冠药的研发生产大幅减少，药明康德的业绩高增长或无法维持。
康泰生物半年报显示，报告期内计提新冠灭活疫苗相关资产减值准备所致资产减值4.49亿元。该公司表示，二季度以来，国内外新冠疫苗接种环境发生较大变化，新冠疫苗需求量下降较快，公司新冠疫苗销量快速下滑。
另外，上半年药明康德的测试业务实现收入26.05亿元，较2021年同期增长23.62%；生物学业务实现收入10.91亿元，较2021年同期增长18.52%；细胞及基因疗法CTDMO业务实现收入6.15亿元，较2021年同期增长35.73%。
不过，作为公司新兴业务，今年上半年，药明康德的国内新药研发服务部营收4.55亿元，同比减少26.7%。
药明康德方面表示，国内新药研发服务部收入下降主要由于国内新药研发服务部业务主动迭代升级以满足客户对中国新药研发服务更高的要求，由于交付IND周期更长，因此对当期业绩有一定程度影响。
但有市场观点认为，国内创新药企“熄火”，诸多Me-too项目搁置，临床项目降低等因素，影响到了药明康德的业务接单情况。
毛利率方面，2022年上半年，药明康德的综合毛利率36.25%，而去年同期为36.99%。在五大业务板块中，除了细胞及基因疗法CTDMO业务亏损之外，毛利率最低的属国内新药研发服务部，该部分以25.53%的毛利率垫底，与上年同期毛利率45.83%相比近乎减半。
同花顺iFinD数据显示，2017年至2021年，药明康德的毛利率依次为41.83%、39.45%、38.95%、37.99%和36.29%，逐年下降。
7月初，药明康德在互动平台回复称，公司预计2022年全年毛利率将会维持基本稳定，公司仍然不断积极提升生产运营效率来应对汇率，通胀等各类不确定因素可能带来的负面影响。
今年上半年，药明康德实现净利润率26.33%，为上市以来的新高，但在20家CXO企业中仍仅处于行业中游水平。
累计融资270亿，股东违规减持被罚
天眼查显示，药明康德是中国领先的药物研发和生产服务供应商。公司以新药研发为首任，向全球制药公司和生物制药公司提供一系列全方位的外包增值服务。
由于药明康德业务中不仅包含临床试验服务，还为客户提供临床前研究以及合同生产业务，需要建立大量的实验室和生产线等，这导致公司资本开支逐年增加。
据计算，2019年-2021年，药明康德资本开支分别为25.32亿元、30.31亿元和69.36亿元。其中，2021年资本开支同比增长128.84%。
财报显示，药明康德以往的资本开支也主要集中在产能的扩建上，具体包括购建固定资产、无形资产、预付租赁款和其他长期费用。
2021年度业绩交流会上，公司相关负责人表示，今年公司将持续加大资本开支力度，预计将达到90亿-100亿元，其中六七成是为了生产工艺开发项目。
半年报数据显示，公司2022年上半年资本支出达44.19亿元，在建工程81.27亿元。但上半年的经营现金流净额仅39.96亿元，不及资本开支金额。
与此同时，公司还在加速海外布局。7月19日，药明康德在其官微宣布，计划在新加坡建立研发和生产基地，并预计在未来十年累计投资20亿新元（约合14.3亿美元）用于新基地的建设。
而资金来源，则为向二级市场募资。8月23日，药明康德公告披露，公司港股增发事宜已获中国证监会核准。按照当日港股收盘价计算，此次药明康德或将募资近70亿港元。
有媒体统计，自2018年在A股和H股上市以来，含首发融资、增发和可转债融资，该公司在A股市场上融资约为125亿元，港股市场上共募资146.88亿元，合计约270亿元，这还不包括最近这次增发H股。
一边频频向市场融资，另一边药明康德大股东持续减持。
今年5月13日，据证监会通报，药明康德原始股东上海瀛翊，因通过集中竞价交易减持股份，但未履行在首次卖出股份的15个交易日前向交易所报告备案减持计划、公告等相关程序，被责令改正，给予警告，并处以2亿元的罚款。
6月10日公司公告，公司实际控制人控制的股东及与实际控制人签署一致行动协议的股东，计划减持不超过公司总股本3%的A股股份，原因是自身资金需求。
截至8月17日，减持期已经过半，减持股东累计减持了公司总股本的0.78%，减持金额22.05亿元。
对于药明康德的后续发展，雷达财经将继续关注。
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