重阳投资董事长 王庆

刚刚过去的2022年，中国资本市场在俄乌战争、疫情二次爆发以及美联储超预期加息多重冲击下，遭遇了罕见的“戴维斯双杀”。但是，没有一个冬天不可逾越。展望2023年，我们认为，A股及港股市场可能已经构筑了未来2-3年的中期底部，市场尽管短期可能仍有波折，但新一轮中级行情正在酝酿，市场可能迎来估值预期与盈利共同扩张的“戴维斯双击”。

我们沿着盈利、利率、制度、风险偏好的“重阳四要素框架”来做出这一判断。

盈利方面，我们判断2023年，伴随着国内疫情防控政策的调整优化，病毒变异的确定性有望转化为经济环境的确定性，市场主体信心将显著恢复。房地产供需两侧的信用收缩接近尾声。2023年将成为中国经济的转折之年，GDP增速将自二季度起开始恢复，全年增速有望达到5%以上，对应A股上市公司净利润增长5-10%。当然，具体数字只是一些粗略的估计。但我们认为，在经济触底回升的转折期中，重要的是复苏方向而非幅度，“模糊的正确”好于“精确的错误”。

利率方面，中央对2023年货币政策的定调是“精准有力”，这意味着信贷直达工具仍将是政策的首选项，总量上的降准和降息政策也值得期待但可能较为克制，国内无风险利率大概率维持震荡格局。美联储2023年可能在沟通上保持鹰派，并在2023年下半年维持基准利率不变，2024年通胀确定性下行后快速降息。在市场对美国加息预期定价已经相对充分的情况下，美国长债利率和美元汇率可能已经见顶，全球流动性环境总体趋好。

制度方面，A股市场低迷不改双向扩容趋势，中概股退市风险已经实质性降低，个人养老金制度将为资本市场带来长期资金。从规模上看，据估计我国个人养老金有望在五年内超过万亿。

风险偏好方面，2023年宏观政策最大的看点是通过对防疫政策和其他领域里收缩性政策的调整释放经济活力，这将大幅提升市场主体的风险偏好。

综上，我们认为经济复苏将是今年A股和港股投资最重要的线索。在复苏逻辑未被经济数据证明之前，市场将在犹豫中上行。从整体来看，A股市场风险溢价尽管已经自10月末高位有所回落，但仍高于历史平均水平。港股市场无论是估值还是风险溢价尽管也有所收敛，但从历史看仍处于极端水平。随着经济活力的释放和市场风险偏好的提升，A股和港股均存在相当的估值修复的机会。

结构上看，我们最看好兼具短期复苏弹性和长期成长逻辑的公司，特别是科技自立自强领域相关的公司。中国的“硬科技”企业在快速迭代升级，在外部压力下其中的龙头企业有望成为国产替代过程中的赢家，长期成长逻辑顺畅。但是，过去两年的疫情打断了很多公司的短期成长节奏。疫情管控叠加需求下行和成本冲击，使这些企业经历了估值和盈利的双杀。展望2023年，疫情管控放开和宏观环境回暖对这类企业均是有利的环境，这类企业有望为我们提供非常可观的中长期回报。

在对市场保持乐观的同时，我们也深知投资是一场全概率的游戏，须要时刻关注潜在的风险。当前最大的风险是国内需求复苏的力度不及预期。三年疫情对居民的资产负债表造成了较大的影响，在房价上涨预期消退后房地产需求的恢复力度也可能较弱，疫情后社会和经济恢复常态的过程可能不会一蹴而就。此外，尽管中美领导人巴厘岛会晤后两国关系趋于缓和，相关地缘政治风险的潜在发酵和冲击仍然是不容忽视的风险因素。