红周刊丨惠凯

拟IPO的信达证券的总经理被北京证监局约谈一事，在业内引起了较高的关注，其能否顺利上市，存在一定的变数。

近日，拟IPO的信达证券的总经理被北京证监局约谈一事，在业内引起了极大关注度。作为一家背靠信达资产的“AMC系”券商，信达证券甫一成立就担任了建设银行IPO主承销商，初期发展还颇为顺利，但在近几年券商IPO业务上已明显掉队。

信达证券的第一大业务是经纪业务，该业务收入贡献占比在近年逐年下滑。据地方证监协会材料，信达证券在京的10家分支机构去年的净利润同比下滑明显，其中有3家营业部处于亏损之中。

招股书中，控股股东信达资产承诺会避免同业竞争的问题，但在招股书发布不久，信达资产获批成为方正证券的主要股东，且派驻了董事，而这或许会对信达证券的IPO审核带来一定影响。

在冲刺A股关键时刻

信达证券总经理被证监局约谈

Wind数据显示，目前约有10家券商排队IPO，其中，有着国资背景的信达证券、首创证券进度较快。但就在近日，信达证券的总经理被监管层约谈一事，令其上市进程陡增变数。

信达证券的资质颇为不凡，其控股股东是信达资产，是四大AMC之一。20世纪90年代末，为加快对国有大行的不良资产处置，国家成立了华融、信达、长城、东方四大AMC，其中，信达资产对口建设银行、国开行的不良资产处置。而正是这个背景，让信达证券刚一出生就迎来高光时刻。2007年，刚刚成立的信达证券就成了建设银行A股IPO的主承销商。

公开信息显示，在四大AMC中，信达资产的资产规模最大、质量较好，这既得益于当年从建行、国开行承接的资产质量尚可，也和公司经营和管理扎实有关。然而在信达的金融牌照中，一直缺乏一张不错的上市牌照。资料显示，因投资环境的变化，信达体系下的一些金融企业近两年不乏有负面传闻，譬如金谷信托在踩中华夏幸福等地产风险、业绩下滑的同时，股东层面也屡传不和，如此情况加快了信达资产推动信达证券IPO进程。

Wind数据显示，2019年以来，信达证券担任了将近240只ABS的发行主承/联席承销商。其中发行人与信达资产有关的ABS就有170多只，凸显了强势股东对旗下券商的支持力度（ABS业务的二大发行主体就是建设银行）。然而也正因ABS业务，信达证券高管在近期被监管层约谈：今年5月，北京证监局对信达证券总经理祝瑞敏采取了监管谈话的监管措施。北京证监局指出，信达证券在开展ABS业务中存在展业环节违规、风险管理缺位、合规人员配备不足等问题，祝瑞敏作为信达证券总经理、分管投行业务的高管，对信达证券ABS违规展业负有直接责任。

谋求保壳失败，与*ST邦讯一损俱损

股权质押业务面临多家公司退市尴尬

信达证券的“AMC系”定位在公司的业务层面是有明显体现的，一方面，信达证券在近几年的民企上市公司纾困资管业务上有一定表现，譬如“证券行业支持民企发展系列之信达证券锦添1号分级集合资产管理计划”是美锦能源的第二大股东，持股市值近26亿元；另一方面，其还以大股东的身份直接参与了多家高风险上市民企的风险处置，并直接介入管理。比如在2019年，信达证券通过司法裁定强制划转股份的方式入主*ST毅达(600610.SH)，彼时*ST毅达受困于原管理层失联、股东混战等诸多问题，还在2019~2020年一度被暂停上市。但信达证券入驻后，中毅达业绩成功扭亏，股价也从信达证券接手时不足2元、到恢复上市后飙涨至目前14元。

不过，相较*ST毅达上的成功，信达证券在*ST邦讯上的类似操作却遭遇惨败。从*ST邦讯最近一份财报来看（2021年三季报），前三大股东均为以股抵债而来的券商，其中，信达证券为其二股东。在今年监管层加大风险公司退市力度后，*ST邦讯不幸上榜。对此，*ST邦讯第一大股东东方证券的董秘在5月初通过上证e互动坦言，“做了很多努力，但由于邦讯技术情况复杂，股东能发挥的作用是有限的”。

为缓解*ST邦讯的退市风险，信达证券也试图在去年提请召开临时股东大会、选举新董事会，但未成功。

就在去年底，据《中国证券报》报道，证监部门在《机构监管情况通报》中特意指出，有券商纾困资管计划违背政策初衷、资金流向不符合政策精神的对象，比如纾困对象选择不审慎，券商未就公司经营状况、股东及实控人风险和发展前景充分尽调，资产承接后不久上市公司即被实施退市警示，项目实质违约；有个别纾困资管计划的资金流向大股东存在严重失信行为的公司。

值得一提的是，信达证券此前还做了不少股票质押业务，但一些质押的股票也退市了。比如，信达证券承做了中新科技(603996.SH)的股票质押业务，在不久前，中新科技被确认退市。截至2020年底，信达证券为此计提1亿元的减值损失；在*ST新光(已退市)项目上，信达证券也计提损失8000多万元。

经纪业务占比持续下降被质疑

在京分支机构去年业绩多数下滑

信达证券招股书显示，其募资用途之一是加大对经纪业务的投入，那么信达证券的经纪业务的成色又如何呢？

据招股书，报告期内，信达证券的经纪业务收入分别为16.4亿元、14.1亿元、13.4亿元、7.2亿元，占公司营收的比例从82%降至46%，呈逐年下降趋势。对此，相关部门也向保荐券商中信建投提出了反馈，要求就营业部布局、经纪业务收入逐渐下滑的合理性等问题做出解释，说明经纪业务未来是否可能发生重大不利变化。

据中证协，信达证券80多家营业部中，位于辽宁的营业部数量最多、有30多家；其次是广东、北京。以数据透明度较高的北京为例，《红周刊》从北京证券协会获得的最新材料显示，信达证券北京分公司2021年总营收5975万元，较2020年小幅下跌，净利润为2837万元，同比下滑约两成。整体来看，信达证券在北京的10个分支机构中，朝阳门营业部、海淀西街营业部、科丰桥营业部三家去年出现亏损，而另外7家实现盈利的分支机构，除西单北大街营业部净利润正增长之外，余下的盈利额均出现下滑。

在反馈意见中，相关部门还要求就信达证券的平均佣金率及与行业平均的不同做出详细解释。资料显示，信达证券2020年、北京地区的交易平均佣金率为万分之4.39，而北京证券业协会披露的2020年12月数据显示，北京地区当月的A股平均佣金率为万分之3.4，信达证券的佣金率高于均值。

另据协会最新数据，去年北京地区的A股交易佣金率继续下滑，到年底已降至万分之3。对于主要依赖经纪业务的券商来说，“佣金战”压力不容忽视。

股权投行业务再出发

有2/3保代参与保荐项目为零

早期，信达证券的投行团队也曾有过辉煌时刻，譬如创立初期就主承建设银行A股IPO，此后还主承了创业板大牛股乐普医疗(300003.SZ)IPO。Wind数据统计，信达证券先后担任了15家A股公司的IPO保荐券商，且大部分IPO业务均为2016年前完成，彼时的IPO承销业务收入排名一度居于行业前二十。但让人想不到的是，投行业务在2016年之后就突然滑坡了，2017~2019年间，公司仅保荐了一家企业上市。

中间发生了什么？

资料显示，2016年时，信达证券曾曝出重大风险，其保荐的振隆特产IPO失败，还被查出财务造假。证监会调查显示，信达证券在核查振隆特产销售情况时，未按规定执行销售情况尽调、未能发现企业存在虚增销售收入和利润的情况；未审慎核查存货情况……由于“多方面的不勤勉尽责，忽视发行人的造假迹象”，证监会对信达证券做出没收+罚款480万元的重罚，对签字保代寻源、李文涛采取5年内市场禁入的顶格处罚(李是信达证券投行部总经理)。此事之后，信达证券的投行业务开始表现黯淡，直到2020年后才有所起色，保荐的奥特维、和顺石油3家公司获得上市，可意外的是，这只是昙花一现，去年以来，公司保荐的项目成功过会数据再陷低谷期。

信达证券的投行团队规模并不大，据中国证券业协会，信达证券目前只有19位保代，其中有14位保代参与的保荐项目数量为0。参与保荐项目超过3个的保代仅有王卿、曾维佳等4人，均在信达证券工作了十多年。从这点看，信达证券对投行条线员工的培养，并未像某些券商从同业挖角成熟保代作为扩充投行团队的主要手段。

公开信息显示，信达证券副总经理、投行负责人、国内首批保代徐克非曾在2018年向媒体表示，“以区域性股权市场为代表的场外市场是‘蓝海’，也是券商实现差异化经营的主要方向之一，信达证券把布局区域性股权市场作为重要的战略阵地、谋求和大型券商的错位竞争。”然而区域性股权市场存量很小，罕有券商会把该业务作为重点发展方向。

就在去年9月，徐克非从信达证券离职，赴渤海证券出任总裁。3个月后，渤海证券火速提交了招股书，正式启动A股IPO。

控股股东参股方正证券“横生枝节”

与信达证券是否构成同业竞争有争议

在信达证券去年递交招股书时，控股股东信达资产还表示，自己控制的境内子公司与信达证券“均不存在实质性同业竞争”，“中国信达控制的其他子公司不存在从事证券类、期货类和公募基金类牌照业务的情形”。为此，信达资产还出具了《关于避免同业竞争的承诺函》，承诺信达及直接或间接控制的子公司未来“不会从事经营与发行人及子公司构成实质性同业竞争的业务”。如信达资产违约、导致出现同业竞争，则有义务主动解决同业竞争问题。

彼时的信达资产旗下在A股市场确实没有上市的券商平台，但就在去年9月，方正证券(601901.SH)公告称，经证监会核准，信达资产依法受让政泉控股持有的7.1亿股方正证券股份，成为方正证券的主要股东，持股比例为8.6%。方正证券是业内的老牌大中型券商，经纪、投行等业务排名均高于信达证券。据年报，方正证券去年营收86亿元、归母净利润18亿元，业内排名20出头，远高于位于行业中游的信达证券。

而且在参股方正证券后，今年2月，长期就职于信达资产的栾芃出任方正证券董事。公开信息显示，栾芃先后任信达投融资业务部总经理助理、信达旗下的南洋商业银行董秘、信达战略客户三部副总经理。一般来说，持股超过5%+派驻董事，就意味着对参股公司构成重大影响。那么这是否意味着产生了实质性的同业竞争问题？

对此，资深投行人士王骥跃向《红周刊》表示，政策允许一参一控，“参股不在同业竞争范畴内，同业竞争是控股股东控制的两家公司之间的事”。不过信达证券此前发布的招股书中，既未提示信达资产成为方正证券主要股东的可能，也未提及与方正证券是否构成同业竞争关系。

值得一提的是，与信达证券的情况类似，也在申报IPO的首创证券，控股股东北京首都创业集团也存在“一参一控”的现象——后者也是第一创业证券的大股东、持股12.7%。今年初，第一创业(002797.SZ)公告：首创集团已与另一家国资签署意向性协议，拟转让持有的第一创业全部股权。转让完成后，首创集团仅保留首创证券一张券商牌照。彼时有媒体解读为，此举或意在为首创证券IPO扫除障碍。

此前券商IPO一般都能成功，但在今年3月，广州国资背景的万联证券却宣告终止IPO审查。万联证券称鉴于自身战略规划调整，决定撤回本次A股申请。这也是近几年首个券商IPO失败的案例。报告期内，万联前董事长李舫金被查、董事长和高管频繁变更，新任总裁罗钦城不久前被证监会采取监管谈话的措施。

王骥跃表示：“万联的规范性问题较大，高管变动也很大，发行条件存在问题。”事实上，信达证券报告期内同样存在多位高管变更情况。此外，就反馈意见来看，需要解释的地方还有很多。

“AMC系”券商发展多不顺利

信达证券能否破冰成功有悬念

信达证券的控股股东信达资产原本主业为不良资产处置。在当前企业债务违约高发，特别是以恒大为代表的多家头部上市地产公司爆雷的背景下，不良资产处置的重要性日益显现。去年以来，多部门一再重申AMC公司要回归主业。今年2月，中央巡视组在向四大AMC“一对一”反馈巡视情况时也指出，四家AMC都存在不良资产处置业务弱化、防范化解风险不够有力的共性问题。

中南财经大学教授谭浩俊向《红周刊》指出，四大AMC公司此前几年的发展明显偏离主业了、“广撒网”式布局反而产生了一些坏账。“在当前的经济环境、以及政策指引下，AMC公司更需要聚焦主业。”一位券业人士也指出，信达证券如果能够上市募资，显然是有助于公司充实自己的资金实力，进而提升配合信达进行不良资产处置的实力。

今年3月，信达资产迎来新任掌门人——原董事长张子艾退休，总裁张卫东出任党委书记并接任董事长。舆论把信达资产一把手的变动解读为推动信达进一步回归主业。

“四大AMC公司的业态过于复杂、金融牌照比较齐全，有的掌握了全牌照，是不是需要这么多的金融牌照？我认为四大AMC还是应该聚焦于不良资产处置。”谭浩俊表示，四大AMC可以依托多个金融牌照开展业务，但这些业务占比不应太高，而且也应配合不良资产处置的主业来开展，“当初成立四大AMC就是为了处置不良资产，实际上却去做其他金融业务，那要四大AMC干什么？如果主业不突出的话，那AMC公司就失去了存在的意义。”

公开资料也显示，四大AMC旗下的券商发展多不太顺畅。譬如长城资产控股的长城国瑞证券，规模在业内排名尾部，2021年总营收5.6亿元、净利润1.2亿元，排名近百位；华融资产下的华融证券，在赖晓民倒台后，风险全面爆发，进入了痛苦的收缩和风险出清阶段。AMC系券商中，唯有东方资产旗下的东兴证券表现不错，凭借2015年成功上市的先发优势，去年总营收跨越50亿元大关，净利润突破了16.5亿元。

如今，对于有着AMC背景的券商，信达证券此次IPO，上市后能否走出类似东兴证券的成长之路，在信达证券目前表现一般的基本面因素下，显然还需观察。

（本文已刊发于6月4日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）