建立中国特色估值体系是什么意思？

近日，证监会主席易会满再次提及了中国特色估值体系。在今年证监会系统工作会议上，他表示，要提升估值定价科学性有效性；逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系。在去年的金融街论坛上，他也表示，要探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。

券商认为，简单套用传统估值模型难以反映出我国市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素，新估值体系中需摒弃单一的利润价值取向，结合ESG要素、政策导向、股东回报等更多因素综合定价。

“在中国特色估值体系下，国企板块有望得到投资者们的重新审视，长期估值中枢有望抬升”，券商分析称。

两次提及中国特色估值体系

在近日召开的2023年证监会系统工作会议上，证监会主席易会满表示，要推动提升估值定价科学性有效性。深刻把握我国的产业发展特征、体制机制特色、上市公司可持续发展能力等因素，推动各相关方加强研究和成果运用，逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系，更好发挥资本市场的资源配置功能。

这已经不是易会满第一次提出中国特色估值体系。在去年底北京召开的金融街论坛上，易会满首次提出了中国特色估值体系的概念。

在该论坛上，易会满表示，我国资本市场具有明显的新兴加转轨特征，上市公司结构也体现出与经济体制演进变化、产业结构转型升级相适应的趋势。我们要深刻认识我们的市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素、发展阶段特征，深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。

他称，估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度。上市公司尤其是国有上市公司，一方面要“练好内功”，加强专业化战略性整合，提升核心竞争力；另一方面，要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值，这也是提高上市公司质量的应有之义。

传统模型难以适应A股估值

对于中国特色估值体系这一新提法，券商纷纷进行了解读。

华西证券李立峰团队认为，新估值体系下国内市场参与者需把握核心上市公司资本定价的安全与有效性。构建契合“中国式现代化”特征的估值体系：一是突出“人民性”，对惠及更多人民群众利益的、利于共享发展的商业模式和商业行为给予价值认可；二是强调“协调可持续”，突出对绿色的、可持续发展领域的支持；三是支持“安全与发展”，对能更好融入国家安全大局、融入现代化产业体系建设的领域和环节倾斜更多资源要素。

李立峰团队表示，简单套用传统估值模型难以反映出我国市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素，新估值体系中需摒弃单一的利润价值取向，结合ESG要素、政策导向、股东回报等更多因素综合定价。

中金公司王汉峰等表示，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥，这在中国资本市场是重要且现实的问题。从整体市场尤其是A股市场的估值体系来看，尽管A股国际化程度近年有所提升，但国内资金仍然主导市场定价，A股的估值更多由内部的基本面预期变化、流动性和风险溢价等因素决定。此外，当前的投资者结构特征对市场估值体系也会带来影响。A股市场投资理念和文化对中国资本市场估值体系也有影响。

华泰证券张继强称，根据DDM模型，市场的定价体系由三因素组成：企业长期盈利预期、无风险利率和风险溢价。但这三因素仅是抽象的概念，我们需要结合中国资本市场的特色加以运用，包括高质量发展理念、新旧动能切换的历史时期、投资者结构个人投资者占比多、上市公司中多种所有制并存等。事实上，不仅仅是中国，全球宏观环境从“三低一高”进入到“三高一低”时代，也在推动全球资本市场估值体系的重构。

国企板块价值或被低估

在中国特色估值体系下，券商也探讨了其中蕴含的投资机会。不少券商称，部分国企的估值可能会被重估。

中金公司表示，估值结构有改善空间，尤其是部分银行及国有上市企业等估值长期、普遍偏低。从结构上来看，A股估值并不均衡。近十年银行及国有上市公司的估值趋势回落，当前已处于历史区间偏低水平，这与近年中国银行业和国有企业的相对有韧性的基本面形成反差。

嘉实财富评论称，探索建立中国特色的估值体系可能会适度提升国企估值。过去两年，随着地产行业深度调整以及经济的下行压力，大量国企，包括建筑、通信、基建，银行、保险、非银金融等领域的国企估值下行明显。在易会满主席提出要构建中国特色的估值体系的同时，支持房地产行业平稳健康发展的政策相继出台。地产行业的系统性风险基本可以认为阶段性解除了。围绕地产企稳复苏带来的资产负债表修复将有望重启。在这个过程中大量前期受地产下行拖累的国企的估值有望回升。

国信证券王开等认为，估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度，在国企“练好内功”+“强化公众意识”双管齐下的过程中，投资者有望进一步认识国企的内在价值，国企上市公司，尤其是新兴产业内的国企上市公司估值中枢存在一定提升空间。

华泰证券张继强称，国企板块有望得到投资者们的重新审视，长期估值中枢有望抬升，理由在于：第一、国企资产与险资等长线资金风险收益偏好匹配度高，长线资金入市节奏加速有望带来国企价值重估；第二、在确定性稀缺的时代，国企胜在“长远”与“稳定”，应报之以“溢价”与“配置”；第三、打铁还需自身硬，国企核心竞争力的改善、房地产行业企稳有望使其获得资产质量和盈利预期改善溢价。

责编：桂衍民

校对：高源