来源：远川研究所
一家东北塑料袋工厂决定跑到香港上市。
成立七年，主营产品是生物降解塑料袋（也就是我们在超市常见的保鲜袋和购物袋），全公司加起来只有三个销售，却做出了上亿的营收、千万级的利润，以及和片仔癀一样高的利润率。
这家工厂名叫中宝新材，是东北地区的生物降解塑料袋之王。在东北的超市里，平均每10个塑料袋，就可能有4个来自他们家。
今年6月，中宝新材正式向港交所递交招股书。报告期内，中宝新材营收分别为1.027亿、1.667亿、2.567亿；同期净利润分别达到2714.1万、4927.2万和7841.7万。
本文将通过解读招股书，回答以下三个问题：
1、一年净赚七千万，需要卖出多少个塑料袋？
2、凭什么作为制造业能有30%的净利率？
3、东北塑料袋之王，为何要赴港上市？
01你卖片仔癀赚三十个点，我卖塑料袋也一样
单论业务模式，中宝新材就是华夏大地上一家平平无奇的工厂：向上游买原材料，接受下游订单，然后制造数亿吨计的塑料袋。
全国的工厂都一样，纠集数以万计的厂工、靠一腔热血、创造个位数利润率的地方，赚一份“薄利多销”的辛苦钱。中宝新材却活出了工厂们梦想中的样子—— 奇高的出货量，和三十个点的净利率。
公司的塑料袋主要有连卷袋和购物袋两种。前者常见于超市生鲜、散装食品区，消费者可以免费自取、装上商品去称重的那种；后者则出现在收银台，收银员会告诉你：一块钱一个。
过去，常见的塑料袋即使到了填埋场，也能活得比普通人寿命还长。中宝新材主打的生物降解塑料袋，可以在特定的厌氧环境下、12个月内自然分解，环保人士无从下手，身价自然也得翻倍起步。
论出货量，中宝新材堪称“北境之王”。2020年，其在东北地区的市占率接近40%，处于行业第一。报告期内，中宝新材三年分别卖出2782吨、4265吨和6854吨生物降解塑料袋。
若按市面常见产品规格估算，在2021年，中宝新材卖出了大约7.6亿个连卷袋、以及1.9亿个购物袋。
以千吨位单位的销量，与其客户属性有关。中宝新材的主要客户是连锁超市、百货商店和卖场，此外还有医院、诊所、药房，这类B端客户的需求稳定，单笔订单货值也比较大。
可光有出货量还不够，中宝新材的毛利率和净利率也很可观。
报告期内，中宝新材的整体毛利率在40%以上，且呈逐年上升趋势。其中，购物袋的毛利率较连卷袋更高，一个原因在于，连卷袋在超市免费供应，但购物袋可以收费，因此超市等客户对连卷袋的价格变动更敏感。
这在同行里属于什么水平？同样在近期谋求创业板IPO的恒鑫生活，主要为喜茶、星巴克、瑞幸等茶饮集团供应高端环保纸质、塑料餐饮具，去年毛利率只有26.32%，其在招股书中列出的制造业可比公司，平均毛利率不足15%[1]。
再看净利率，2020年，全国塑料制品行业的平均利润率仅为6.43%左右[2]，而中宝新材的净利率，在过去三年从26.4%一路增至30.5%。 隔壁几百块钱一粒的片仔癀也这水平，粗略估算一下，平均每个塑料袋能挣七分钱，真正做到薄利多销，最终才有7800万的净利润。
如果把它放到SW轻工制造版块里面来看，141家公司排名第三，排它前面的，一家是给贵州中烟做烟盒的工厂；另一家名字叫群兴玩具，但营收主要构成是卖酒和收租，曾经还跨界进入核电。
拆解财报来看，这家制造业能做到如此高利润率，与其成本控制有关。一些压缩传统制造业利润水平的因素，对于这家公司的影响却不大。
首先是仓储和运输。中宝新材以销定产，一天生产，两周交货，几乎不背库存；由于主要做东北生意，八成货物销往本地，运输成本几乎可以忽略不计。
同厂不同命，光是运输和仓储费用，就把给全国各大茶饮店送货的恒鑫生活的净利率拉低了14%。
中宝新材的员工成本，也只占总营收的4.6%。恒鑫生活去年营收7个亿，员工上千人，70个销售背业绩；中宝新材营收近2.6亿，员工一百余人，总共还只有3个销售。
真正影响公司利润水平的，其实只有原材料成本。 通常情况下，原材料（主要是PLA、PBAT等）能占到生物降解塑料产品总成本的70%-80%，而人工、添加剂等成本只占个位数。
2021年，中宝新材营收约2.567亿元，光是采购原材料就花了1.25亿。过去三年，原材料成本占营收比重分别为46.7%、49.6%及48.8%。
原材料的价格波动直接影响公司的盈利能力。比如在2020年，由于上游原料短缺，生物降解塑料的两大原材料、PBAT和PLAT价格上涨，原材料的营收占比抬升，价格敏感的连卷袋，毛利率来到三年里的最低位。
高利润率的原因找到了，可一切工厂都逃不出规模效应的基本逻辑，中宝新材为什么能把塑料袋生意做这么大？
02选择比努力更重要
在踏足塑料制品行业以前，创始人张玉秋和单玉柱夫妇跑过物流、做过建材生意。2014年，公司前身“吉林开顺”成立，做的还是不可降解的汽车塑料部件。
转折点出现在2015年——这一年，吉林省成为全国首个禁塑的省份，1月1日起全面禁止生产、销售和提供一次性不可降解塑料购物袋和餐具。
生效仅40天，禁塑令就在省内催生了超过500吨的生物降解塑料制品的替代需求[3]。
事后看来，创业就像高考填报志愿，选择比努力更重要。张、单二人反应迅速，做了两件改写命运的事情：
一是调整公司业务方向，从原来的不可降解汽车塑料，改为生产生物降解塑料袋，并逐渐过渡为主营业务，至今已贡献九成营收。
二是寻求政府的扶持，争取到第一笔200万元的融资以便转型，投资方为吉林创投。招股书显示，吉林创投由吉林省财政厅最终控制，专注于协助中小企业发展。
中宝新材的龙头地位，正是因为既赶上“禁塑令”政策下的市场红利，又抓住地方产业扶持的窗口期。 而这两件事的背后，又是同一个根源，即东北地区的产业结构转型浪潮。
东北曾凭借重工业和煤炭等资源优势，搏下“共和国长子”的头衔，却也因资源枯竭、产业转移等因素而遭遇经济衰退。
在谋求转型之际，地方政府意识到，东北的秸秆、玉米等生物质资源丰富，可以用来生产聚乳酸（PLA）、化工醇、秸秆糖等物质。其中，PLA正是生物降解塑料的主要原材料。
其实早在2014年1月，吉林省就发布一项方案[4]，扶持包括可降解塑料在内的生物基产业。方案的具体措施中，便有禁售塑料袋/餐具这一条，目的就是创造市场可降解塑料的消费需求。
中宝新材收益颇丰，这首先便体现在资金上。于2015年至2018年间，除吉林创投之外，中宝新材又拿到了吉林科投的投资，后者同样由吉林省财政厅持有。招股书显示，中宝新材从两家机构累计获得2000万元资金。
吉林省兴建聚乳酸产业园区，引进吉林中粮（恒鑫生活参与投资）、浙江海正（国内主要塑料产能企业）等企业落地的动作，也为中宝新材在原料等环节提供了产业协同便利[6]。
地方产业扶持催熟了中宝新材这样的新兴龙头，同时造成了行业的高度集中。在东北地区，前五大生产商的市场份额合计达到66.9%。
中宝新材独取近四成市场，生意还越做越稳定，最近三年的订单，基本来自老客户，公司的前五大客户贡献近半营收。
然而，在东北称王之后，中宝新材的难题才刚刚开始。
03出了东北，地头蛇的名号不好使
中宝新材优秀的盈利能力，很大程度上与它做本地生意有关。招股书显示，中宝新材近80%的营收都来自东北地区。
本地生意的好处，一方面是有政策的扶持、稳定的市场和客户订单，在销售上无需费力；另一方面，本地产销也降低了运输等各方面的成本开支，在东北当“山大王”，才让这家公司拥有出众的盈利能力。最近三年，中宝新材的营收复合年增长率达到58.1%。
但稳定的背后，是增长的隐忧——中宝新材正在供需两侧同时面临极限。
在需求端，“禁塑令”催熟的东北市场已趋饱和。以中宝新材的大本营吉林为例，全省大型商超的一次性塑料袋替换率已高达90%[5]。
而在供给端，中宝新材的产能也已接近极限。公司的生物降解产品塑料生产线使用率，过去三年里从45.8%迅速增加到96%。
为求增长，中宝新材将目光放在全国市场。据国海证券统计，可降解塑料袋目前在全国范围内的商超渗透率只有17%[5]。而在东北称王的中宝新材，放在全国市场，占有率只有3.5%。
公司谋求上市，正是为了融资建厂、扩大产能，为南下开拓市场做准备。招股书称，公司将扩充及建立长春生产基地的新生产线，同时在广东惠州建立新的生产基地。
留守东北，固然是稳稳的幸福，但为了谋求增长，中宝新材也无法逃脱出走东北的命运，南下谋生、上市筹钱。
风险随之而来。中宝新材的高利润水平，原本就是依靠压缩经营成本实现的，但经营全国市场，不仅要为建立产线、开拓市场付出高昂的前期投入，还得被发往全国带来的高昂仓储和运输成本、以及拓展销售渠道所带来的人员成本所压缩利润，更别提强龙难压地头蛇的风险。
与此同时，制造业共同的难题——原材料成本的上涨，也在挤压公司现有的利润空间。
来源：中宝新材招股书，弗若斯特沙利文分析
中宝新材若想维持现有的盈利水平，将变得更加困难。为此，公司的解决方案是开发一次性餐具等利润率更高的产品。
离开东北大本营后，竞争也将变得更加激烈。若按招股书所说，中国生物降解塑料产品市场相对分散，市场参与者约1200家；塑料袋、餐具等产品的技术壁垒也不高，工厂们竞争的秘诀无非两点——更铁的关系，或是更低的价格。
失去主场优势的优等生，最终也难逃内卷的命运。
[1] 中宝新材招股书、恒鑫生活招股书
[2] 2021年中国塑料制品市场供需现状及经营效益分析：产销恢复增长、盈利能力有所上升 前瞻产业研究院
[3] 吉林“禁塑”持续升温 吉林日报
[4] 吉林省人民政府关于印发吉林省发展生物质经济实施方案的通知(吉政发〔2014〕2号)
[5] 可降解塑料深度之一：限塑政策加码，可降解塑料迎良机 国海证券
[6] 长春开发区:打造国内生物制造产业的核心区 吉林日报
