中国基金报记者 刘明

岁末年初，各大机构纷纷召开2023年度策略会。12月19日，百亿老牌私募、拥有近30年投资经验的中欧瑞博的掌门人吴伟志，以“柳暗花明又一春”为主题进行了长达近2个小时的策略分享。

吴伟志认为，2023年A股市场重回结构型牛市，而非全面牛。股市在目前信息传递特别快的时代，可能会出现多轮运动战。2022 年是重心下移的运动战，2023 年会是重心上移的运动战。当下市场正处于投资的“黄金组合”位置，即经济景气度越低、估值越便宜、投资者信心越低、政策边际向好，建议投资者积极拥抱春天。美股方面，杀估值的环节基本上告一段落，明年上半年或进入杀业绩的阶段，但下跌的空间有限。

影响市场的诸多因素正逐步改善

吴伟志表示，2022年影响资本市场的外部事件是美联储加息、美元升值和俄乌战争。根据高盛的观点，美国国内的通胀已经见顶，加息已经到了后端。美股杀估值的环节基本告一段落，目前刚好跌到估值中枢位置，明年上半年公司的业绩下跌大概率还会对股价产生一轮冲击，但整体的下跌空间有限。

国内因素主要是，防范疫情导致财政收入下降，防疫开支增加及房地产下行使得地方政府的收入进一步下降，财政收支失衡倒逼新政策的推出。明年经济大概率会企稳复苏，房地产产业链改善，第三产业困境反转，内需随之改善。企业的盈利改善了，大家的风险偏好和预期就会改善。

2023年展望：

重回结构牛和运动战

对于2023年投资的主旋律，中欧瑞博的框架是会从长、中、短期三个维度看。

吴伟志表示，长期看，居民的大类资产配置趋势发生了变化。随着房住不炒，理财刚兑的打破，居民风险偏好在逐渐改变。“中国版401K”个人养老金方案落地，给市场带来了一定量的长钱。

1980年之前美国的房产涨幅远远好于股市，401K的推出和利率的下降使得权益类资产的收益率在1980年之后好于很多的资产，美股进入长牛。2022年之后的中国股市，大概率会复现美国1980年之后的表现。

此外，随着中国经济在全球市场份额提升，外资增配中国资产是大趋势。外资不仅指西方，还包括大量的中东等主权财富基金。

中周期因素是当下经济周期和股市周期均处于谷底，政策边际是放松的。短周期因素是财富效应变化较快，随着注册制的推出，股票供求存在一定压力。

因此，吴伟志表示，2023年市场重回结构型牛市，而非全面牛。股市在目前信息传递特别快的时代，可能会出现多轮运动战。2022 年是重心下移的运动战，2023 年会是重心上移的运动战。

吴伟志认为，从WIND全A 的PB（市净率）、PE（市盈率）中位数和全PE等三个指标来看，A股处于30年来第六次底部区域。但是，若投资者方向配置错误了还是会很痛苦，因为虽然市场整体很便宜，但并不是所有行业的公司都很便宜。

为什么难以看到全面牛市？其一，仅A 股上市公司就有5000多家，市值约85万亿，港股通后体量变得更大。想把这么大体量的市场整体温度推高几度，所需要的资金量是巨大的。其二，各个行业的景气周期是错配的，景气上行行业和景气下行行业同时出现泡沫也不合理。比如原油开采和航空业是典型的互补行业，原油价格高企的时候，航空业很困难，反之亦然，行业周期是错配的，股价就很难同时好。其三，结构牛熊是成熟市场的普遍规律。2019年以来，A股就已经进入了结构性行情，投资者最好抹去“系统牛”的记忆，淡化指数，深入研究所投资的行业和公司，方能适应最新的市场环境。

为何2023年的市场会是运动战？国内宏观方面，向下有政策托举，向上有宏观杠杆率制约。美国宏观方面，经济严重衰退时，美联储会逆向开启新一轮宽松，但因为上游的资本开支不足，本轮通胀持续的时间或比预期长，向上有通胀压力。此外，信息秒达时代周期变短，更容易形成运动战。历史上两轮典型的运动战出现在，1973至1980年代“漂亮50”泡沫破灭后高通胀时期的美股，以及1991年至1997年期间日本股市的运动战。

对于部分投资者担心的地产周期下行和高通胀时期，股市很难出现好的投资机会。吴伟志解释称，根据中欧瑞博的“黄金组合”和“死亡组合”理论，经济景气度越低、估值越便宜、投资者信心越低、政策边际向好，这就是“黄金组合”。当下整个市场正在这样一个位置。投资最好的时间，往往是问题貌似最多，大家最不放心的时候！

远离高估值热门赛道

把握五大关键投资机会

从成长和价值谁更强来看，中欧瑞博会更倾向于价值，周期也有一定机会。因为一些大型成长股的估值整体偏贵，而价值股中还有很多被冷遇多年、估值很低的公司，值得买断。也有不少周期行业当下处于非常困难的状态，是介入的好时机。

从风险和机会来说，2023年的风险在贵的地方。要远离估值贵，大家都看好、热门的赛道。

2023年的机会中欧瑞博总结了五个关键词。第一，近期很多成长股在调整，调整到位的“真成长”，明年或之后都有很好的投资机会；第二，“高股息低估值”公司还是不贵，相对收益率仍然很大；第三是“周期反转”，部分周期性行业的公司当下处于很困难的时候，随着经济的改善，公司经营也会改善；第四是“疫情反转”，过去受困于疫情的行业和公司出现投资机会；第五，“政策拐点”，这段时间互联网修复力度很大，也是受益于政策出现拐点。

每一轮大的财富机会，都来自于大熊市。只有熊市才会把优质的资产估值打下来，投资者才有机会以便宜的价格买入优质资产。吴伟志表示，他在不断的提醒自己和团队的每一位同事，一定不要浪费这一轮熊市。面对市场热点快速轮换，中欧瑞博坚持的原则是，不管市场怎么变，抓住优秀且估值不贵的公司，享受业绩增长及高股息带来的长期回报，就是在做长期正确的事。

目前熊市已经结束，春天已经到来。作为一个穿越过多轮牛熊的团队，中欧瑞博很有信心在2023为投资者带来更好的回报。从历史来看，指数不大涨、结构牛市的环境下，中欧瑞博往往能够取得比较好的表现，这类行情是中欧瑞博所擅长的。

关于港股互联网、新能源、

大消费、医药、地产等热门赛道

吴伟志表示，近期召开的中央经济工作会议把扩大内需放在了比较优先的位置，原因在于，拉动经济三驾马车出口、投资和消费，出口端不是我们可以决定的，只能在自己可把握的领域去发力。明年疫情改善后，消费端和投资端都会有机会。

关于近期表现较弱的成长赛道，吴伟志的观点是，从长期的维度看，近期资金的流出与行业长期成长逻辑关系不大，只是市场有了有新的赚钱机会和效应，把场内的资金吸引和分流过去了。他表示，中欧瑞博长期看好的新能源车、光伏、储能等，根据研究员的最新调研，估值吸引力已较高，退潮后反而能迎来较好的投资机遇。

比如新能源车，虽然中国的渗透率已经达到30%左右了，全球的渗透率只有10%左右，从10%到90%还是有8倍空间。具有国际化能力的新能源车企空间还是很大的。比如光伏领域，市场普遍预期明年的出货会达到350GW，接下来几年都会保持接近40%的增长，还是值得关注的。具体来说，上下游一体化的公司会更有竞争力的公司。另外，随着明年多晶硅价格的下行，组件的经济性会更好。

吴伟志说，出长期大牛股的医药板块，中欧瑞博长期保持战略重视，目前也是总体看好的，最看好创新药、创新医疗器械和有竞争力的医疗服务连锁企业三个方向。三个医药行业基金经理，早在三五个月之前，就开始加快对医药类公司的研究PK和最终聚焦。研究发现，中国有一批有全球领先竞争力的创新药企业，市场还没有深入研究，都不清楚它们在做什么。今年二三季度砸下来的低位，医药创新药领域，尤其港股的创新药领域当中，出现了一大批优秀值得研究和投资的公司。

地产属于典型的政策反转领域，吴伟志认为地产已经否极泰来。但是资本市场反应也很快，一些头部的民营地产公司股价从最低位修复到现在已上涨三四倍了。接下来在还有结构性的机会，有竞争力的民营地产公司，未来部分公司还是有成长空间的。逻辑在于，虽然地产行业高峰回不去了，从国外的历史经验来看，将高峰的18万亿打6折后的10万亿还是会有的。行业的优秀公司拿 5%- 10%的份额，即5000亿到1万亿，也是一个大大的蛋糕，支持一家公司有四五千亿的市值。另外，这轮政策允许REITS投资地产，有利于一些物业比较多的地产公司大幅降低融资成本，改善资产结构。

吴伟志表示，目前中欧瑞博实际持有的仓位当中，港股公司的权重已经超过了A股公司的权重。根据中欧瑞博四大投研小组对各个领域的深入研究，研究员找出来估值质地都好的公司，很多是在港股上市的，这也是近期港股能够走更强的一个原因。比如关注度比较高的互联网板块，目前在中欧瑞博的投资组合中占据了较重的仓位，虽然11月以来已从底部反弹不少，很多头部的互联网公司还不算贵，我们还会继续持有。

而对于市场近期追捧的疫情反转概念股，比如旅游、酒店、餐饮等，中欧瑞博认为，这些公司疫情期间不仅没跌，还创新高了，仔细算账的话，股价还是偏贵的。

未来的市场会比较复杂，投资难度还是比较大，不建议投资者以快打快。以相对合理的价格拿着优秀的公司，就是可以简单长期制胜的原则。

编辑：舰长

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