每经特约评论员 曹中铭

步入2023年以来，北交所再次受到市场关注。其中的一个重要原因是，多家北交所公司拟以每股净资产值作为新股发行定价。以每股净资产值发行新股，虽然此前市场上多有呼吁，但真正实施的非常罕见。笔者以为，这一现象凸显出了北交所上市公司的困境。

近期，百甲科技、新赣江、保丽洁、利尔达等多家北交所过会企业纷纷下调发行底价，且最终发行底价锁定为每股净资产值。比如保丽洁先后三次下调发行底价，从最开始的16.00元调整为5.79元，三次累计下调幅度高达63.8%，最新的发行底价也与该公司2021年每股净资产值相同。

造成这一现象的主要原因，一是北交所新股发行提速，市场难以适应。比如此前北交所单月发行新股数量往往为个位数，但2022年12月则超过30只，增加幅度之大前所未有。二是北交所新股出现大面积破发现象，去年12月北交所上市新股32只，其中28只首日破发，占比达87.5%。破发比例如此之高，对北交所新股发行底价的影响是可想而知的。

上述问题引发的连锁反应，除了导致多家公司将发行底价下调至每股净资产值外，也传导至一级半市场，打新人数大幅下滑即是最好证明。比如北交所去年上半年网上有效申购户数月均达到十几万户，但去年12月为5.54万户。打新人数下滑，反过来又会对北交所新股发行底价产生负面影响，如此有可能产生恶性循环。

发行底价制度是从原先的新三板精选层平移至北交所的，本意在限制企业和承销商高价发行，以起到保护投资者的作用。但如今，北交所新股发行底价制度已部分失去了上述意义。

从客观上讲，按每股净资产值发行新股，是北交所上市公司稳定股价的措施之一。此外，北交所上市公司稳定股价措施还包括调整发行股份数量、高管增持股份，以及上市公司适时启动股份回购等。

北交所由于自身的特殊性，挂牌公司往往会推出稳定股价措施。最初，北交所多数上市公司稳定股价举措的启动条件为“上市三年内公司股票连续20个交易日的收盘价低于每股净资产”。连续20个交易日股价低于每股净资产值，这样的启动条件堪称“苛刻”，也被市场解读为上市公司对稳定股价毫无诚意。后来，启动条件普遍更新为上市一个月内股价连续10个交易日低于发行价。在启动稳价条件放宽后，进场稳价的上市公司不在少数。也正是在此背景下，多家北交所公司将发行底价下调至每股净资产值。

以每股净资产值发行新股，一般在金融行业中盛行。北交所作为定位于“专精特新”企业，为中小型创新企业服务的场所，发行价格如此“委曲求全”，却也是无奈之举。

一方面，在北交所挂牌的企业虽然也是真正意义上的上市公司，且北交所也实行注册制，但与沪深股市相比，北交所本身的吸引力是不够的，这也是不争的事实。这一点从北交所公司的估值上就能得到诠释。

另一方面，北交所市场流动性严重不足。由于实行投资者适当性管理，更多投资者被挡在北交所的大门之外，这是导致北交所流动性不足的一大原因。而且，北交所由于中小企业居多，业绩、成长性等方面存在不确定性，也会导致众多投资者对其敬而远之。

北交所公司以每股净资产值发行新股，虽然有利于降低破发的几率，但并不利于个股的估值以及北交所公司的发展。而且，从长远来看，如果北交所公司按每股净资产值发行成为常态，也并不利于北交所自身的发展。基于此，破解这一困境，是监管部门目前必须直面的问题。